השפעת פרסום אזהרת רווח על מחיר המניה

השפעת פרסום אזהרת רווח על מחיר המניה

תוכן עניינים

מבוא 3
היבטים תיאורטיים 5
סקירה כללית 5
תגובת השוק לאזהרות רווח בפריזמת ה- EMH: 6
סקירה רלוונטית 7
הצגת המודל 12
ביקורות על המודל 14
השערת המחקר 15
היבטים אמפיריים 17
בחירת המדגם 17
מתודולוגיה 20
שימוש בתוכנות סטטיסטיות 22
ניתוח תוצאות המחקר 23
חלק א 23
השפעת פרסום אזהרת רווח 26
התקופה שלפני ולאחר פרסום אזהרת הרווח 27
השפעת סמיכות פרסום אזהרת רווח לפרסום הדוחות הכספיים 27
השפעת פרסום אזהרת רווח לעומת השפעת פרסום הדוחות הכספיים 28
השפעת סיבת ההודעה 28
השפעת גודל החברה 29
חברות דואליות לעומת חברות שאינן דואליות 29
חלק ב 31
השפעת RFD על דליפת מידע באזהרות רווח 33
האימפקט של RFD על השפעת ההכרזה 34
חלק ג 34
השוואת תוצאות העבודה לתוצאות מחקרם של Jackson & Madura 34
סיכום ומסקנות 38
ביבליוגרפיה 40

מבוא

פרסום תחזיות רבעוניות ושנתיות בדבר התוצאות הכספיות של החברה, בחלק מהבורסות לניירות ערך במדינות המפותחות, הינו עניין נורמטיבי ולעתים אף חובה המוטלת על החברות הנסחרות. הנורמות המקובלות אינן מתמצות בפרסום התחזיות, כי אם גם במעקב רציף אחר ביצועי החברה ביחס לתחזיות שפרסמה, ועדכונן במידה וקיים בידי החברה מידע בדבר ביצועים נמוכים או גבוהים ביחס לתחזיות, או בהתרחש אירוע מהותי בחברה אשר להערכתה עשוי להשפיע על ההכנסות או על הרווח עליהם תדווח בדוחות הכספיים העוקבים לפרסות ההודעה (להלן "הערכת רווח"). כללי הדיווח הינם נוקשים יותר בכל הקשור לעדכון התחזיות כלפי מטה במקרים בהם יש צפי לאי עמידה בתחזיות שסיפקה החברה, ועל כן מרבית העדכונים המתפרסמים הינם שליליים. הודעות מסוג זה מכונות אזהרות רווח .
נורמות אלו מחלחלות אט אט גם לשוק ההון בישראל, ואנו עדים למודעות גדלה והולכת של החברה מחד, ושל הרגולטור – הרשות לניירות ערך – מאידך כדי לתת פומביות למידע מסוג זה המצוי בידי החברה, בשל הרצון למנוע שימוש במידע פנים, ובשל הדרישה הגוברת לשקיפות מצד החברות כלפי הרשויות המפקחות וכלפי המשקיעים כחלק משכלולו של שוק ההון והתאמתו לסטנדרטים בינלאומיים מקובלים. בנוסף עדים אנו לגידול ניכר במספר החברות הדואליות הרשומות למסחר בבורסה לניירות ערך בתל אביב, בין השאר בשל הקלות רגולטוריות הניתנות לחברות הרשומות למסחר בבורסות בחו"ל המעוניינות לרשום את מניותיהן למסחר בישראל. חברות אלו הנוהגות על פי כללי הדיווח של הבורסות בהן הן נסחרות, מחויבות כמובן בפרסום כל המידע המתפרסם בבורסת האם שלהן, גם בבורסה לניירות ערך בתל אביב (להלן "הבורסה"). כל אלו הביאו לגידול חד בהיקפן של הערכות הרווח שמוציאות החברות לבורסה. זרימת המידע מתבצעת ברובה דרך מתווכים פיננסיים אשר מנתבים לפעמים את זרימת המידע מהחברות לציבור המשקיע. באופן ספציפי, אנליסטים המועסקים על ידי מתווכים פיננסיים מקבלים מידע הקשור לחברה לפני יתר השוק דרך קשרים אישיים עם מנהלי החברות ומנצלים מידע זה לנסח תחזיות רווח בנוסף להמלצות בנושאי קניה, החזקה או מכירה. האנליסטים פועלים כמתווכי מידע המעבירים מידע על חברות ללקוחותיהם על ידי אספקת תחזיות רווח, המלצות זמניות של קניה ומכירת מניות ומידע רלוונטי אחר. לכן אנליסטים עשויים להוות מקור קריטי למידע עבור משקיעים לגבי המניה. בנוסף, חברות פתחו שיחות ועידה בפני משקיעים פרטיים, שיכלו עכשיו להגיב למידע בלי להיות בהכרח תלויים באנליסטים. יתרונות אלו מאפשרים למידע להגיע למגוון רחב של משקיעים באופן מהיר ושוויוני, ובכך להפחית את ההלם כתוצאה מרווחים או מהכרזות אחרות. דרך נוספת להפחתת תלות החברות באנליסטים ולמניעת העדפות בין חברות למשקיעים גדולים ולאנליסטים הייתה על ידי יישום תקנות גילוי הוגן (RFD) ב- 23 באוקטובר 2000.
הביקורת הנשמעת ביותר כנגד RFD (תקנה גילוי הוגן) היא שהיא עשויה לאפשר לחברות לספק פחות מידע לשווקים הפיננסיים. אם למשקיעים יש פחות מידע, עשוי להיות הלם גדול מידי כתוצאה מרווח או הכרזות מסוגים אחרים. אזהרות רווח נבחנות כאן כיוון שהן מייצגות סוג של הכרזות העשויות להיות מושפעות עקב תקנות גילוי. לפני קיומה של RFD אנליסטים קיבלו באופן קבוע רמזים על הכרזות רווח לפני ההכרזה הרשמית של החברה. במידה ו- RFD אפקטיבית באמת, מידע שלילי על חברות אמור להתפזר באופן שווה לאורך זמן ולא להיות מודלף זמן קצר לפני ההכרזה על אזהרת רווח .
בעבודה זו ייבחן המידע הגלום בהערכות הרווח שמפרסמות החברות, בהתבסס על שני מאמרים של Jackson & Madura אשר בדקו את השפעתן של אזהרות רווח בשוק המניות בארה"ב ומתואר בהרחבה בסקירת הספרות להלן. כפי שמציינים Jackson & Madura במאמרם הראשון, אין זה ברור כלל שאזהרות הרווח אכן טומנות בחובן מידע חדש אשר לא היה קיים טרם פרסומן. יש אפשרות סבירה שמידע אודות החברה, הענף בו פועלת החברה, או נתונים מקרו כלכליים שלהם השלכה על פעילות החברה כבר מצוי בשוק, ועל כן לא נראה כל תגובה של השוק לאזהרות הרווח. זאת ועוד, אף אם המידע הגלום באזהרות הרווח עוד איננו מצוי בשוק, לא ברור כיצד ינתח השוק את המידע ואת השלכותיו על תזרימי המזומנים העתידיים של החברה, מעבר לרבעון שאליו מתייחסת האזהרה. במאמרם השני Jackson & Madura בדקו את השפעת יישומה של "תקנת גילוי הוגן" (RFD), אשר מטרתה הייתה להבטיח כי לכל משתתפי השוק תהיה גישה שווה למידע וכך למנוע זרימת מידע חומרי לאנליסטים לפני משתתפים אחרים. החוקרים מצאו כי השפעת הערכות שליליות של אזהרות רווח מוחלשות בעקבות יישום RFD. גילוי זה מצביע על כך שבעקבות יישום RFD נראה כי השוק תלוי פחות באזהרות רווח. כמו כן מצאו כי RFD הוריד ביעילות את הדליפה של מידע חומרי לקליינטים המועדפים של האנליסטים.
בעבודתי ייבחנו השאלות הבאות: האם יש למידע הטמון באזהרות הרווח השפעה על מחירי המניות; האם המידע כבר זלג לשוק טרם פרסום האזהרה ולו באופן חלקי ;האם הייתה תגובת יתר של השוק לפרסום האזהרה; האם לסיבה שבגינה פורסמה האזהרה השפעה על תגובת השוק; האם לסמיכות מועד פרסום האזהרה למועד פרסום הדוחות הכספיים השפעה על תגובת השוק; האם RFD משפיעה על המידע הכולל באזהרות רווח; האם RFD משפיעה על דליפות אזהרות רווח; האם מתקיימת סחפה שלילית בעקבות אזהרות רווח; ולבסוף האם קיים פער בתגובת השוק לפרסום אזהרות רווח של חברות דואליות ביחס לחברות הנסחרות בישראל בלבד.
בחלק הראשון של העבודה יוצגו סקירות רלוונטיות על היפותזת השוק היעיל אשר מהווה את התשתית התיאורטית לעבודה זו. לאחר המבוא, בחלק השני של העבודה, אציג סקירה ספרותית הסוקרת מספר מאמרים אשר עסקו בסוגיה בה עוסקת עבודה זו ובסוגיות משיקות לה. בהמשך, בחלק השלישי של העבודה יוסברו בפירוט השערות המחקר, פשוט המדגם והמתודולוגיה אשר הנחתי בביצוע העבודה, ולבסוף, יובאו בחלק האחרון של העבודה ניתוח התוצאות וסיכום.